платежей (cash flow), характеризующие оба эти процесса в виде одной

совмещенной последовательности. Интенсивность чистого потока платежей

определяется как разность между интенсивностью (расходами в единицу

времени) инвестиций и чистого дохода от реализации проекта.

Под чистым доходом понимается доход, полученный в каждом временном

интервале от хозяйственной деятельности, за вычетом всех платежей,

связанных с его получением (оплата труда, сырье, энергия, налоги и т. д.).

При этом начисление амортизации не относится к текущим затратам. Оценка

эффективности осуществляется с помощью расчета системы показателей или

критериев эффективности инвестиционного проекта. Методы их расчета будут

рассмотрены ниже, но все они имеют одну важную особенность. Расходы и

доходы, разнесенные во времени, приводятся к одному (базовому) моменту

времени. Базовым моментом времени обычно является дата начала реализации

проекта, дата начала производства продукции или условная дата, близкая

времени проведения расчетов эффективности проекта.

Процедура приведения разновременных платежей к базовой дате

называется дисконтированием. Экономический смысл этой процедуры состоит в

следующем. Пусть задана некоторая ставка ссудного процента d и поток

платежей (положительных или отрицательных) P(t), начало которого совпадает

с базовым моментом времени приведения. Тогда дисконтированная величина

платежа P(t), выполненного в момент, отстоящий от базового на величину t

интервалов (месяцев, лет), равна некоторой величине Pd(t), которая, будучи

выданной под ссудный процент d, даст в момент t величину P(t) . Таким

образом Pd(t)(1+d) = P(t), или дисконтированная величина платежа P(t)

равна:

P( t )

Pd ( t ) = ----------

( 3.1 ) (1 + d)

Величина ссудного процента d называется нормой дисконтирования

(приведения) и, помимо указанного выше смысла, трактуется как норма (или

степень) предпочтения доходов, полученных в настоящий момент, доходам,

которые будут получены в будущем.

При выборе ставки дисконтирования ориентируются на существующий или

ожидаемый усредненный уровень ссудного процента. Практически выбирают

конкретные ориентиры (доходность определенных видов ценных бумаг,

банковских операций, и т. д.) с учетом условий деятельности

соответствующих предприятий и инвесторов. Например, как показал опрос

крупнейших нефтяных фирм США, наиболее часто при анализе эффективности

применяют три варианта ставки: усредненный показатель доходности акций,

существующие ставки по кредиту, субъективные оценки, основанные на опыте

фирмы. Ставка дисконтирования в значительной мере зависит от хозяйственной

конъюнктуры, перспектив экономического развития страны и является

предметом серьезных исследований и прогнозов.

Другим важным фактором, влияющим на оценку эффективности

инвестиционного проекта, является фактор риска. Поскольку риск в

инвестиционном процессе независимо от его конкретных форм в конечном счете

предстает в виде возможного уменьшения реальной отдачи от капитала по

сравнению с ожидаемой, то для учета риска часто вводят поправку к уровню

процентной ставки, которая характеризует доходность по безрисковым

вложениям (например, в ГКО).

Другим методом решения этой задачи является анализ чувствительности

или устойчивости инвестиционного проекта к изменениям внешних факторов и

параметров самого проекта. К внешним факторам относятся будущий уровень

инфляции, изменение спроса и цен на планируемую к выпуску продукцию,

возможные изменения цен на сырье и материалы, изменение ставки учетного

ссудного процента, налоговые ставки и т. д. К внутренним параметрам проекта

относятся: изменения сроков и стоимости строительства, темпов освоения

производства продукции, и т. д.

Для описания динамического инвестиционного процесса могут

использоваться имитационные динамические модели, реализуемые с помощью

вычислительной техники. В качестве переменных в этих моделях используется

технико-экономические и финансовые показатели проекта, а также параметры,

характеризующие внешнюю экономическую среду. Проводится анализ влияния

различных внешних факторов и внутренних параметров на эффективность

проекта.

С учетом вышесказанного можно сформулировать следующие основные

требования к аналитическому аппарату, исходным данным и представлению

результатов расчетов, связанных с оценкой экономической эффективности

проектов:

1) Аналитический аппарат для оценки инвестиционного проекта должен

базироваться на сопоставлении доходов (прибыли), полученных в результате

вложения собственных финансовых средств в рассматриваемый проект, с

альтернативными возможностями вложения этих средств в другие финансовые

активы.

2) Для определения эффективности инвестиционного проекта процесс

его реализации должен быть развернут во времени и включать все основные

фазы инвестиционного цикла: капитальное строительство, освоение

производства, производство, свертывание.

3) Исходные данные для расчетов эффективности проектов должны

включать:

- развернутую во времени производственную программу;

- цены на продукцию;

- прямые производственные издержки;

- накладные расходы и другие платежи;

- развернутый во времени процесс финансирования капитального

строительства;

- структуру затрат и издержек;

- источники поступления инвестиционных средств;

4) Для сопоставления различных во времени платежей они с помощью

процедуры дисконтирования должны быть приведены к одной дате. Ставка

дисконтирования выбирается исходя из конкретных альтернатив помещения

капитала. При оценке эффективности инвестиционного проекта должен

учитываться фактор риска, который выражается в виде возможного уменьшения

отдачи от вложенного капитала по сравнению с ожидаемой величиной. С целью

выявления и снижения риска должен быть проведен анализ устойчивости

инвестиционного проекта в отношении его параметров и внешних факторов.

2 Показатели экономической эффективности инвестиционного цикла.

В основе большинства методов лежит вычисление чистого приведенного

дохода (Net Present Value).

Чистый приведенный доход (NPV) представляет собой разность

дисконтированных на один момент времени показателей дохода и

капиталовложений. Потоки доходов и капитальных вложений обычно

представляются в виде единого потока - чистого потока платежей, равного

разности текущих доходов и расходов.

Для оценки эффективности применяются следующие показатели: чистый

приведенный доход, внутренняя норма доходности, срок окупаемости

капитальных вложений, рентабельность проекта и точка безубыточности. Эти

показатели являются результатом сопоставления доходов с затратами.

Для определенности в качестве базового момента возьмем дату начала

реализации проекта.

При заданной норме d дисконтирования:

T NPV = ( Pt / ( 1+ d ) ( 3.2 )

t=0

где :

t - годы реализации проекта ( t=0, 1, 2,...,T );

Pt - чистый поток платежей в году t;

Чистый поток платежей включает в качестве доходов прибыль от

производственной деятельности и амортизационные отчисления, а в качестве

расходов - инвестиции в капитальное строительство, воспроизводство

выбывающих основных фондов, а также на создание и накоплнение оборотных

средств.

Решение инвестиционных затрат и доходов от них на NPV можно

представить в более наглядном виде:

T tc

NPV = ( Pt/(1+d) — ( KVt/(1+d), ( 3.3 )

t=tп t=0

где :

tп - год начала производства продукции;

tc - год окончания капитального строительства;

Kvt - инвестиционные расходы в году t;

На рисунке 3.1 приведен пример интенсивности потока платежей по

годам на протяжении инвестиционного цикла.

Рис 3.1. Пример чистого потока платежей

В зависимости от нормы дисконтирования чистый приведенный доход будет

различным:

Рис 3.2. Зависимость чистого приведенного дохода от нормы дисконтирования

Уже при 10% норме d дисконтирования приведенный доход становится

отрицательным, что указывает на неэффективность проекта при этом условии.

Фактор распределения доходов и расходов во времени тоже играет

решающую роль. Если в нашем примере отдача от производства продукции

начнется на 2 года позднее, то проект становится неэффективным уже при

ставке более 7% годовых.

Из графика (рис. 3.2) видно, что при некотором значении d=d*, NPV

обращается в ноль:

d = d*, NPV = 0.

Это значение (d*) нормы дисконтирования называется внутренней

нормой доходности (Internal Rate of Return, IRR). Экономический смысл можно

пояснить следующим образом. В качестве альтернативы вложениям средств в

инвестиционный проект рассматривается помещение тех же средств под

некоторый банковский процент. Распределенные во времени доходы также

помещаются под тот же процент. При ставке ссудного процента, равной IRR,

инвестирование в проект и под ссудный процент принесет один и тот же

эффект. Следовательно, IRR является граничной ставкой, разделяющей

эффективные и неэффективные проекты.

За рубежом расчет внутренней нормы доходности часто применяется в

качестве первого шага при финансовом анализе инвестиционного проекта. Для

дальнейшего анализа выбирают те инвестиционные проекты, которые имеют IRR

не ниже некоторого порогового значения (обычно 15-20% годовых).

Методика определения внутренней нормы доходности зависит от

конкретных особенностей распределения доходов от инвестиций и самих

инвестиций. В общем случае, когда инветиции и отдача от них задаются в виде

некоторого потока платежей, IRR определяется как решение следующего

уравнения относительно d:

T

( Pt / ( 1+ d ) = 0,

( 3.4 )

t=0

где d = IRR - внутренняя норма доходности, соответствующая потоку

платежей Pt.

Срок окупаемости инвестиций

Срок окупаемости (payback method) - это один из наиболее

применяемых показателей, особенно для предварительной оценки эффективности

вложений.

Срок окупаемости определяется как период времени, в течение

которого инвестиции будут возвращены за счет доходов, полученных от

реализации инвестиционного проекта. Уравнение для определения срока

окупаемости можно записать в виде:

h

( Pt / ( 1+ d ) = KV,

( 3.5 )

t=0

где

KV - капитальные вложения в инвестиционный проект;

h - срок окупаемости.

Величина h определяется путем последовательного суммирования членов

ряда дисконтированных доходов до тех пор, пока не будет получена сумма,

равная объему инвестиций или превышающая его. Обозначим

m

Sm = ( Pt / ( 1+ d ) , причем Sm < KV < Sm+1.

t=0

Тогда срок окупаемости приблизительно равен

KV - Sm

h = m + ------------------ (1+d).

(3.6)

Pm + 1

Очевидно, что на величину срока окупаемости, помимо интенсивности

поступления доходов, существенное влияние оказывает используемая норма

дисконтирования доходов (см табл. 3.2).

Таблица 3.2

|Норма дисконтирования d, % |0 |2 |4 |6 |8 |

|Срок окупаемости, лет |5.2 |5.51 |5.86 |6.88 |7.78 |

На практике могут встретиться случаи, когда срок окупаемости

Страницы: 1, 2, 3, 4